De laatste maanden is de vraag naar goud sterk toegenomen. Spaarders en beleggers maken zich zorgen over het monetaire beleid van centrale banken. Zij zoeken daarom hun toevlucht in edelmetaal. Met als gevolg lange wachtrijen bij goudhandelaren en een run op beleggingsproducten die gedekt zijn door fysiek goud. Zo stegen de goudvoorraden van ETF's dit jaar tot recordhoogten.
Deze trend zorgt niet alleen voor een hogere goudprijs, ook zien we een vlucht naar de tastbare vorm van goud. Zo is de laatste maanden de vraag naar fysiek beleggingsgoud en ETF's toegenomen, terwijl de vraag naar termijncontracten juist daalde. Ook zien we dat steeds meer bullion banks zich terugtrekken uit de papieren goudmarkt. Is dit het begin van het einde voor de papieren goudmarkt?
Vorige maand kwam Reuters met een interessante grafiek die deze trend zichtbaar maakt. Sinds maart is de goudvoorraad van het grootste goud-ETF ter wereld sterk toegenomen (paarse lijn), terwijl de vraag naar goudcontracten (groene lijn) juist daalde. De voorkeur van beleggers verschoof van een papieren claim op toekomstige levering van goud naar aandelen in ETF's, die fysiek goud als onderpand aanhouden.
Goud in de beleggingsportefeuille
Wie belegt in aandelen, obligaties en ander waardepapier moet altijd rekening houden met tegenpartij risico. In slechte tijden kunnen deze bezittingen een groot deel van hun koopkracht verliezen of zelfs helemaal waardeloos worden. Goud daarentegen kent geen tegenpartij risico en weet daarom juist in tijden van crisis koopkracht te behouden. Daarom zorgt goud in een goed gespreide beleggingsportefeuille op de lange termijn niet alleen voor een beter rendement, maar ook voor een lagere volatiliteit (risico).
Er zijn vandaag de dag veel verschillende manieren om in goud te beleggen. De meest veilige manier is om munten en staven te kopen en deze op een veilige plek te bewaren, omdat u dan geen tegenpartij risico heeft. Het nadeel van deze vorm van goud kopen is dat u een premie betaalt voor munten en baren en dat u extra kosten heeft voor transport, opslag en verzekering.
Een goedkoper alternatief is om goud te kopen via de beurs, bijvoorbeeld via futures of via zogeheten exchange traded funds (ETF's). Hieronder leggen we kort uit hoe deze beleggingsinstrumenten werken en waarin ze van elkaar verschillen. Met deze kennis kunt u de laatste ontwikkelingen in de goudmarkt beter begrijpen.
Hoe werkt de termijnmarkt voor goud? (Futures)
Met een future sluit u een contract af met het recht op toekomstige levering van goud, waarbij u op voorhand maar een fractie van de totale waarde hoeft in te leggen. Deze contracten zijn zeer liquide, maar worden door hun omvang vooral gebruikt door goudhandelaren, bedrijven in de goudsector en beleggingsfondsen. Door middel van futures kunnen ze een positie nemen in goud of hun eigen fysieke goudvoorraden afdekken tegen koersrisico.
De handel in termijncontracten vindt vooral plaats op de COMEX. Deze beurs is gevestigd in New York, maar wordt wereldwijd door handelaren, producenten en speculanten gebruikt om goud te verhandelen. Op papier weliswaar, want in de meeste gevallen worden de termijncontracten aan het einde van de looptijd doorgerold of met cash afgewikkeld.
Slechts in een paar procent van de gevallen vindt er daadwerkelijk fysieke uitlevering plaats. In dat geval neemt de partij die het goud moet leveren contact op met één van de vele bewaarders die goudkluizen beschikbaar hebben gesteld aan de COMEX. Een deel van deze goudvoorraden is beschikbaar voor handelaren die volgens contract fysiek goud moeten uitleveren.
De CME Group, de organisatie achter deze termijnmarkt, publiceert op haar website wekelijkse een overzicht van de goudvoorraden. Dit overzicht laat niet alleen zien hoeveel goud er bij elke bewaarder ligt, maar ook welk gedeelte daarvan beschikbaar is voor de termijnmarkt. Alleen de 'Registered' voorraden zijn beschikbaar. De 'Eligible' goudvoorraad ligt in dezelfde kluis, maar is eigendom van een andere partij. Deze voorraad is dus niet beschikbaar is voor fysieke uitlevering.
Hoe werkt een Exchange traded fund? (ETF)
Een andere manier om goud te kopen is via zogeheten exchange traded funds (ETF's). Dat zijn beleggingsproducten waarbij je als deelnemer een aandeel krijgt in een onderliggende waarde, die door het fonds wordt beheerd. In het geval van een goud-ETF beheert het fonds een fysieke goudvoorraad, die als onderpand dient voor de aandelen die het fonds uitgeeft. Deze aandelen worden op dezelfde manier verhandeld als aandelen van beursgenoteerde bedrijven.
Het voordeel van ETF's is dat ze zeer toegankelijk en laagdrempelig zijn voor beleggers. De aandelen zijn per stuk te verhandelen, maar als beleggingsfonds kun je er ook eenvoudig een paar miljoen aan vermogen in investeren. Met deze aandelen bezit je een aandeel in de goudvoorraad, maar fysieke uitlevering is vaak niet mogelijk. Ook kent een goud-ETF geen 1 op 1 dekking, omdat de beheerskosten betaald worden uit de verkoop van de onderliggende waarde. Zo verkoopt een goud-ETF elk jaar een fractie van haar goudvoorraad om de kosten te dekken.
Populariteit goud-ETF's neemt toe
Beleggers kunnen met zowel futures als ETF's een positie in goud nemen. Daarbij zijn futurescontracten met name interessant voor speculanten en bedrijven in de goudsector, die contracten afsluiten op het moment dat ze een long of short positie willen innemen. Voor beleggers zijn futures minder aantrekkelijk, omdat ze deze aan het einde van de looptijd steeds opnieuw moeten doorrollen. Daar zijn extra kosten aan verbonden, zeker op de langere termijn.
Hoge kosten maken het doorrollen van goudcontracten minder aantrekkelijk
Voor beleggers met een buy and hold strategie zijn goud-ETF's een beter alternatief. Deze beleggingsproducten hebben al een goudvoorraad in bezit, waarmee aandelen van een goud-ETF dichter in de buurt komen van het fysiek bezit van edelmetaal. Dat verklaart de sterk toegenomen populariteit van goud-ETF's, in het bijzonder in de afgelopen maanden.
In de eerste helft van dit jaar stegen de goudvoorraden van ETF's wereldwijd met 734 ton naar een recordhoeveelheid van 3.621 ton. Beleggers staken daarbij voor een recordbedrag van in totaal $40 miljard in deze beleggingsproducten.
Goudvoorraden ETF's naar recordhoogte (Bron: World Gold Council)
Minder vraag naar goudcontracten
Onzekerheid over het herstel van de economie en alle stimuleringsmaatregelen van centrale banken zorgen voor een vlucht naar goud in de vorm van ETF's. Op de termijnmarkt zien we echter een heel ander beeld. Sinds het begin van dit jaar is de zogeheten 'open interest' - het aantal openstaande contracten - juist gedaald. In maart, toen de onrust op de financiële markten het grootste was, duikelde het aantal openstaande goudcontracten van 80 miljoen naar 50 miljoen troy ounce. Dat is een terugval van omgerekend ongeveer 930 ton.
Onderstaande grafiek van John Reade van de World Gold Council laat zien dat de goudprijs na een korte en scherpe correctie in maart snel herstelde, maar dat de vraag naar contracten voor toekomstige levering van goud achterbleef. Dat terwijl men zou verwachten dat meer beleggers in een opwaartse markt in goud beleggen en dus meer contracten afsluiten voor toekomstige levering van goud.
Open interest blijft achter bij goudprijs (Bron: @JReade_WGC)
Wat is er aan de hand in de goudmarkt?
Hoe kunnen we deze verschuiving van futures naar exchange traded funds in de goudmarkt verklaren? Daarvoor moeten we terug naar 24 maart, toen de goudmarkt werd opgeschrikt door een plotselinge ontkoppeling tussen de termijnmarkt in New York en de goudmarkt in Londen. De prijs van een termijncontract lag opeens $70 per troy ounce hoger dan de koers in Londen. Het grootste prijsverschil in veertig jaar.
Normaal gesproken stappen goudhandelaren in de markt om prijsverschillen tussen Londen en New York weg te werken, maar dat gebeurde in maart niet. Door de lockdown maatregelen was er minder vliegverkeer en was er onvoldoende transportcapaciteit om meer goud naar de Verenigde Staten te brengen.
Het prijsverschil hield wekenlang aan, met als gevolg dat sommige banken in de problemen kwamen. Zo verloor HSBC op één handelsdag bijna $200 miljoen met zogeheten exchange for physical transacties. De bank moest aan haar leveringsplicht voldoen, terwijl de goudprijs in New York tientallen dollars per ounce hoger lag dan in Londen. Door dit grote prijsverschil moest de bank geld bijleggen om haar verplichtingen na te komen. Ook Scotiabank, een grote naam in de internationale goudhandel, stapte dit jaar uit de markt.
HSBC verloor op één dag $200 miljoen in de goudmarkt (Bron: HSBC)
Prijsverschil tussen goud in Londen en New York houdt aan (Bron: @JReade_WGC)
Onrust op de termijnmarkt
Door het prijsverschil tussen goud in New York en Londen - dat tot op de dag van vandaag niet is weggewerkt - is het veel risicovoller om in goudcontracten van de COMEX te handelen. Dat de situatie in maart en april vrij kritiek was blijkt ook wel uit gezamenlijke persberichten van de London Bullion Market Association (LBMA) en de CME Group.
Op 26 maart bracht de LBMA een kort persbericht naar buiten, waarin ze schreef dat er meer dan genoeg productiecapaciteit is om goud te smelten en dat internationale goudtransporten spoedig weer op gang zouden komen. Op 1 april volgde een tweede persbericht, waarin de LBMA benadrukte dat er echt meer dan genoeg goud beschikbaar was.
In dit persbericht verwees men naar de 8.326 ton goud in de verschillende goudkluizen in Londen en naar de 9,2 miljoen troy ounce goud in de COMEX. Opmerkelijk aan dit tweede persbericht is dat de genoemde voorraden niets zeggen over de beschikbaarheid van het goud. Een groot deel van de totale goudvoorraad in Londen is eigendom van centrale banken en beleggingsfondsen en is dus niet beschikbaar voor uitlevering van goudcontracten in New York.
Ook de goudvoorraad die de COMEX rapporteert zijn niet volledig beschikbaar voor fysieke uitlevering. Zoals hierboven beschreven telt een deel het 'Eligible' gedeelte van de voorraad niet mee, omdat dat slechts in bewaring in de kluis ligt. Er moest dus nog het nodige gebeuren om de goudvoorraden van de COMEX aan te vullen.
En zo geschiedde...
Goudvoorraden COMEX sterk toegenomen sinds begin april (Bron: Goldchartsrus)
Recordhoeveelheid goud naar de COMEX (Bron: Bloomberg)
Grote hoeveelheden goud naar de VS (Bron: Bloomberg)
Vlucht naar fysiek goud
Sinds maart is er meer dan 730 ton fysiek goud aan de kluizen van de COMEX toegevoegd. Ook is er voor meer dan 300 ton aan fysiek goud uitgeleverd via de termijnmarkt. Dat zijn ongekend grote volumes voor een markt waar men normaal gesproken voornamelijk op papier goud verhandelt. Veel handelaren hebben de afgelopen maanden eieren voor hun geld gekozen en fysieke uitlevering gevraagd. Dit zorgde voor een enorme logistieke uitdaging. Ondanks de zalvende woorden van de LBMA waren de goudvoorraden in de COMEX begin april niet toereikend, gezien de grote instroom van goud die vanaf dat moment heeft plaatsgevonden.
Deze ontwikkelingen laten zien dat de goudmarkt volop in beweging is. Niet alleen waren de munten en baren niet aan te slepen, ook was er op de termijnmarkt een run op fysiek goud. Veel handelaren hebben hun posities in goudcontracten inmiddels afgebouwd en ook hebben sommige banken zich teruggetrokken van de termijnmarkt. Het is duidelijk dat goud in een volgende fase is gekomen waarbij de vlucht naar goud de prijs verder zal voortstuwen.
Piramide van Exter
In een eerder Insider artikel verwezen we al naar de piramide van John Exter. Dit model werd in de jaren '60 werd ontwikkeld door econoom John Exter. Het is een grafische weergave van de hiërarchie van waarde in relatie tot risicoperceptie in de markt. Bovenin deze piramide staan derivaten en aandelen, terwijl staatsobligaties en cash aan de voet van de piramide staan. In tijden van stress vluchten beleggers naar de voet van de piramide, terwijl beleggers in goede tijden juist hoger risico opzoeken voor meer rendement.
Piramide van Exter
Hiërarchie in de goudmarkt
Een soortgelijke hiërarchie van waarde kunnen we ook maken binnen de goudmarkt. Zoals we aan het begin van dit artikel schreven zijn er verschillende manieren om in goud te beleggen. Goudmijnaandelen en exploratiebedrijven bieden potentieel een hoog rendement, maar zijn ook met veel meer risico's omgeven. Met termijncontracten heb je recht op toekomstige levering van goud, maar heb je geen zekerheid dat de tegenpartij in de toekomst ook daadwerkelijk kan leveren. Dat risico bestaat ook met goudtrackers op basis van termijncontracten. Dit zijn beleggingsproducten die geen fysieke goudvoorraad bezitten, maar die goudcontracten doorrollen om de goudprijs te volgen.
Een stap lager in deze piramide kunnen we goud-ETF's onderbrengen die wel een fysieke goudvoorraad aanhouden. In een extreem scenario waarin er geen goud meer te krijgen is hebben deze fondsen nog steeds een voorraad fysiek goud achter de hand als onderpand. Deze fondsen moeten ook steeds fysiek goud aan hun voorraden toevoegen bij een toenemende vraag. Dat onderscheid ETF's met een fysieke voorraad van ETF's die alleen termijncontracten gebruiken.
Schaarste aan goud
Wanneer de stress op de financiële markten toeneemt wil iedereen zijn positie in goud veiligstellen. De ontwikkelingen van de afgelopen maanden laten zien dat de voorkeur van beleggers verschuift richting ETF's. Dat brengt nieuwe uitdagingen met zich mee, want voor iedere belegger die in ETF's stapt moeten fondsen ergens fysiek goud vandaan zien te halen. De instroom van ruim 700 ton in de eerste helft van dit jaar is bijvoorbeeld al gelijk aan de helft van de wereldwijde goudmijnproductie.
Het is de vraag of de markt een nog grotere toestroom van goudbeleggers naar ETF's, munten en baren kan opvangen, gezien de krapte in de fysieke markt waar we eerder al over schreven. Sander Boon zegt daarover:
"Wanneer banken zich terugtrekken uit de futuresmarkt moeten banken hun klanten doorverwijzen naar ETF's. Dit betekent dat geld nu veel sneller in en uit fysiek goud kan, maar ook dat een instroom kan leiden tot bottlenecks. Want waar halen ETF's zo snel fysiek goud vandaan als de vraag toeneemt? Dat is de game changer waar veel mensen nog geen rekening mee houden."
Verschillende stadia in de vlucht naar goud
