In een interview in de Financial Times vroeg John Williams, president van de New York Fed, zich af waarom banken afgelopen weken geen liquiditeiten beschikbaar hadden gesteld aan andere financiële partijen die hier grote behoefte aan hadden. Door deze weigering immers schoot de repo-rente, de rente op het belenen van onderpand voor cash, omhoog naar 10% en was de Fed voor het eerst sinds de kredietcrisis genoodzaakt hun noodloket voor banken open te stellen.
Williams zei in het interview dat moet worden gekeken naar het functioneren van de geldmarkt en niet zozeer naar de vraag of er voldoende bank reserves in het banksysteem aanwezig zijn. En dat is opmerkelijk! Want de Fed heeft steeds publiekelijk benadrukt dat juist de aanwezigheid van voldoende bankreserves garant staat voor een goed functionerend banksysteem.
Tekort aan bankreserves?
Hoewel het banksysteem voor de crisis opereerde zonder bankreserves, waren ze na de crisis onontbeerlijk, aldus de Fed. Na de val van Lehman Brothers in 2008 brak het banksysteem en was er sprake van een bankrun tussen banken. Alleen door draconische maatregelen te nemen, kon het bancaire en financiële systeem ternauwernood worden gestabiliseerd.
Om weer tot een functionerend banksysteem te komen, initieerde de Fed in de afgelopen tien jaar een aantal rondes van kwantitatieve verruiming (QE). Doel was om banken weer tot kredietverlening en handelsactiviteiten aan te zetten. QE is in essentie een activaruil: het opkopen van staats- en hypotheekleningen van banken in ruil voor bankreserves.
Deze reserves zijn dus een bijproduct van QE op de balans van banken. De Fed betaalt rente over het aanhouden van deze reserves (Interest On Excess Reserves, IOER) om controle te houden over geldmarktrente die zij bepaalt. Ondanks omvangrijke QE-operaties en groeiende bankreserves, hebben banken de handelsactiviteiten van voor de crisis niet meer opgepakt. Waarom niet?
Overtollige reserves op balans Federal Reserve (Bron: St. Louis Fed)
Banken vertrouwen elkaar niet meer
Wat normaal was voor de crisis, werd nadien gemeden: het nemen van risico’s. Bovendien zorgde nieuwe bankregulering er voor dat banken meer buffers aan moesten houden om eventuele financiële stress te kunnen overleven. Daardoor veranderden de bancaire activiteiten in de geld- en kapitaalmarkt. Voor de crisis groeiden bankbalansen snel. Ze dekten hun risico’s af met derivaten en kredietverzekeringen. Ook plaatsten ze leningen die zij doorverkochten aan andere financiële partijen.
Een belangrijke bron voor de toenemende handelsactiviteiten was de interbancaire geldmarkt. Op die markt konden banken bij elkaar kort geld lenen om hun activiteiten te financieren, het geschiedde op basis van vertrouwen. Door de crisis is deze markt nagenoeg opgedroogd, zoals onderstaande grafiek laat zien. Banken en andere financiële partijen handelen sindsdien bij voorkeur op basis van veilig onderpand, doorgaans staatsleningen. Balanscapaciteit voor handelsactiviteiten nam af en bankbalansen stagneerden.
Door de crisis is de markt voor interbancaire leningen bijna opgedroogd (Bron: St. Louis Fed)
De Fed zegt niet wat ze ziet?
De aanwezigheid van bankreserves door QE heeft niet het verschil gemaakt, de geldmarkt van voor 2008 is nooit meer teruggekeerd op het oude niveau. Het is dus juist dat Williams nu wijst naar het gebrekkige functioneren van die geldmarkt. Hij laat daarmee echter ook zien dat er sprake is van een discrepantie tussen wat de Fed het publiek vertelt en wat het zelf ziet: "QE en toenemende bankreserves zijn succesvol" versus "cruciale funding markten drogen langzaam op".
Vandaar dat de schrik groot was toen bleek dat het noodloket weer open ging. De opmerkingen van Williams maken ongemakkelijk. Weet de Fed al tien jaar wat er echt met de banken aan de hand is, maar kan ze er weinig aan doen? Ze heeft het publiek dan al die tijd met een kluitje in het riet gestuurd.
