Met de introductie van de euro kreeg goud een prominente plek op de balans van de Europese centrale bank. Eindelijk hadden Europese landen een alternatief voor de Amerikaanse dollar. Een nieuwe valuta met een ander fundament dan de Amerikaanse munt. In dit artikel gaan we terug naar de totstandkoming van de euro en de goudpolitiek van Europese centrale banken. Ook laten we aan de hand van unieke grafieken zien welke rol goud vervult binnen het Europese monetaire systeem en hoe dat goud gebruikt kan worden voor een monetaire reset.
Allereerst moeten we een beeld schetsen van het internationale monetaire en financiële systeem in de periode voorafgaand aan de introductie van de euro. Dit is uiterst belangrijk om de fundamenten van de euro en de rol van goud daarin te begrijpen. Hoe kwamen Europese landen op het idee om de goudvoorraden weer op de balans te zetten? En welke goudpolitiek schuilt er eigenlijk achter de Europese munt?
Bretton Woods
Sinds de Tweede Wereldoorlog heeft de Amerikaanse dollar stapsgewijs de rol van goud overgenomen. De Amerikaanse economie kwam als sterkste uit de oorlog en door de enorme oorlogsuitgaven van verschillende Europese landen beschikten de Verenigde Staten ook over het grootste deel van de wereldwijde goudvoorraden. Tijdens de Conferentie van Bretton Woods in 1944 legden 44 geallieerde landen onder leiding van de VS het fundament voor een nieuwe monetaire orde, waarin de Amerikaanse dollar centraal kwam te staan. De deelnemende landen sprake af om hun eigen munt tegen een vastgestelde wisselkoers te koppelen aan de dollar, waarbij de dollar weer tegen een vaste prijs van $35 per troy ounce inwisselbaar was voor goud. Andere valuta waren niet langer inwisselbaar voor goud.
Dit stelsel van vaste wisselkoersen bracht stabiliteit, waardoor de wereldhandel weer opbloeide. De Amerikaanse dollar kreeg de rol van wereldreservemunt, omdat alleen deze munt inwisselbaar was voor goud. De dollar was 'as good as gold', maar door structurele tekorten op de Amerikaanse handelsbalans en verregaande kredietverlening in dollars buiten de Verenigde Staten (eurodollar markt) kwamen er in de jaren vijftig en zestig steeds meer dollars in omloop. Daardoor werd de inwisselbaarheid van de dollar in goud tegen de vaste koers van $35 per troy ounce steeds moeilijker vol te houden en ongeloofwaardiger.
Londen Gold Pool
Verschillende Europese landen wisselden al dollarreserves voor goud, waardoor de Amerikaanse goudvoorraad in de periode van 1957 tot 1968 meer dan halveerde. Een consortium van acht Westerse centrale banken probeerden in 1961 met de oprichting van de London Gold Pool de vaste goudprijs van $35 per troy ounce te verdedigen, maar dat kon de goud leegloop in Fort Knox niet stoppen. Centrale banken haalden duizenden tonnen goud weg uit de Verenigde Staten, waardoor het systeem in het voorjaar van 1968 uit elkaar viel. Europese landen wilden de kunstmatig lage goudprijs en te hoge dollarkoers niet langer verdedigen en trokken zich terug uit de London Gold Pool.
Centrale banken konden vanaf dat moment nog steeds dollars omwisselen voor goud tegen de vaste koers van $35 per troy ounce, maar de marktprijs was toen al veel hoger. Het was slechts een kwestie van tijd voordat de VS werden gedwongen om de goudwisselstandaard te verlaten. Dat gebeurde in 1971 onder leiding van president Nixon, die eenzijdig de inwisselbaarheid van de dollar in goud beëindigde.
Europese monetaire unie
Door het uiteenvallen van het Bretton Woods systeem bleef de rest van de wereld achter met een ongedekt dollarsysteem, dat de Amerikanen bijna onbeperkte ruimte gaf om schulden te maken. Een alternatief voor het dollarsysteem was er nog niet, waardoor men de dollar bleef gebruiken als internationale handelsmunt en als monetaire reserve. Ook was er een grote internationale eurodollar markt ontstaan, waarin banken op basis van Amerikaanse staatsleningen nieuwe dollarleningen verstrekten. Dit versterkte de wereldwijde dollarisatie, ook in de periode na het loslaten van de goudwisselstandaard.
Met name Europese landen zagen dit als een groot probleem, omdat het Amerikanen in staat stelde structureel boven hun stand te leven. Door dollarreserves aan te houden in de vorm van Amerikaanse staatsleningen financierden ze in feite de begrotingstekorten en de staatsschuld van de VS. Het stimuleerde Europese landen om verder te werken aan een lang gekoesterd plan, namelijk een Europese monetaire unie met een gemeenschappelijke munt. De euro als alternatief voor de dollar. Dit monetaire systeem moest op een ander fundament gebouwd worden dan het dollarsysteem. Men wilde goud weer een belangrijke rol laten spelen als monetaire reserve, zonder de beperkingen van een traditionele goudstandaard.
In dit nieuwe monetaire systeem kwam een supranationale Europese centrale bank, die onafhankelijk van natiestaten monetair beleid moest uitvoeren. In dit nieuwe systeem kreeg goud een prominente plaats, want de goudvoorraden van alle deelnemende landen werden voortaan tegen marktwaarde op de balans gezet. Dit in tegenstelling tot de Amerikaanse centrale bank, die haar goudcertificaten tegen de historische koers van $42,22 waardeerde. Terwijl het dollarsysteem de rol van goud probeert te marginaliseren heeft het Eurosysteem goud opgenomen als belangrijk onderdeel van de reserves.
Goud als monetaire reserve
Tegelijk met de introductie van de euro kwamen verschillende Europese centrale banken met een gezamenlijke verklaring. Op 26 september 1999 ondertekenden zij het eerste Central Bank Gold Agreement. In deze verklaring benadrukten ze dat goud een belangrijk onderdeel zou blijven van de monetaire reserves en dat ze hun goudverkopen zouden afbouwen. Ook besloten ze met deze overeenkomst niet meer goud uit te lenen. Deze verklaring met een looptijd van vijf jaar werd in 2004, 2009 en 2014 verlengd. Vorig jaar besloten centrale banken de verklaring niet opnieuw te verlengen, omdat de internationale goudmarkt sterk in omvang gegroeid was en volwassen en voldoende liquide was geworden.
Wel benadrukten de centrale banken dat goud een belangrijke rol zou blijven spelen als monetaire reserve en dat geen van hen van plan was significante hoeveelheden goud te verkopen. Een belangrijk statement, aangezien het edelmetaal binnen het huidige systeem geen actieve functie vervult. Centrale banken hebben de afgelopen tien jaar goud aan hun reserves toegevoegd, maar geen van hen gebruikt het edelmetaal daadwerkelijk als (internationaal) betaalmiddel. Veel centrale banken kopen het als vorm van diversificatie en als bescherming tegen extreem financiële omstandigheden. Hieronder ziet u het volledige persbericht van de centrale bank.
"De eerste CBGA werd in 1999 ondertekend om de geplande goudverkoop door de verschillende centrale banken te coördineren. Toen het werd ingevoerd, droeg de overeenkomst bij aan evenwichtige omstandigheden op de goudmarkt, door transparantie te bieden met betrekking tot de bedoelingen van ondergetekenden. Het werd drie keer vernieuwd, namelijk in 2004, 2009 en 2014, waarbij geleidelijk minder strenge voorwaarden hanteerde.
Sinds 1999 heeft de wereldwijde goudmarkt zich aanzienlijk ontwikkeld op het gebied van looptijd, liquiditeit en beleggersbasis. De goudprijs is in dezelfde periode ongeveer vijfvoudig gestegen. De ondergetekenden hebben al bijna tien jaar geen significante hoeveelheden goud verkocht en centrale banken en andere officiële instellingen zijn over het algemeen netto-kopers van goud geworden.
De ondertekenaars bevestigen dat goud een belangrijk onderdeel blijft van de wereldwijde monetaire reserves, omdat het nog steeds voordelen van diversificatie biedt en omdat momenteel geen van allen plannen heeft om aanzienlijke hoeveelheden goud te verkopen.
De vierde CBGA, die op 26 september 2019 afloopt, werd ondertekend door de ECB, de Nationale Bank van België, de Deutsche Bundesbank, de Eesti Pank, de Central Bank of Ireland, de Bank of Greece, de Banco de España, de Banque de France, de Banca d'Italia, de centrale bank van Cyprus, de Latvijas Banka, de Lietuvos bankas, de Banque centrale du Luxembourg, de centrale bank van Malta, De Nederlandsche Bank, de Oesterreichische Nationalbank, de Banco de Portugal, de Banka Slovenije, de Národná banka Slovenska, de Suomen Pankki, de Sveriges Riksbank en de Zwitserse Nationale Bank."
Europese goudvoorraden
Sinds de introductie van de euro hebben verschillende Europese centrale banken toch nog veel goud verkocht. De totale goudvoorraad van het Eurosysteem daalde sindsdien van ruim 12.600 ton naar ongeveer 10.800 ton. Landen die naar verhouding relatief veel goud op hun balans hadden staan, verkochten in deze periode een deel van hun voorraden. Het is niet duidelijk aan wie zij dat goud hebben verkocht. Maar de kans is groot dat deze goudvoorraden direct of indirect bij opkomende economieën terecht zijn gekomen. Zo hadden Rusland en China bijvoorbeeld aan het begin van deze eeuw nog maar weinig goud op hun balans staan.
Er is ook een andere verklaring mogelijk voor de afname van de goudvoorraden. Onderzoek van Ronan Manly van Bullionstar (zie hier en hier) suggereert dat centrale banken het goud niet verkochten, maar een deel van hun goudvoorraad onder de radar moesten uitlenen om de goudprijs onder controle te houden. Dat gebeurde dus voor het eerste goudakkoord van centrale banken in 1999 en had als doel om het dollarsysteem te ondersteunen tot aan de introductie van de euro. Door een deel van hun goudvoorraad uit te lenen konden ze de goudprijs nog wat verder omlaag drukken. Het goud dat centrale banken niet meer konden terugeisen werd na de introductie van de euro geleidelijk afgeschreven van de balans.
Goud tegen marktwaarde
De afgelopen twintig jaar hebben Europese centrale banken een deel van hun goud van de hand gedaan, maar door het goud tegen marktprijs te waarderen vertegenwoordigt het edelmetaal vandaag de dag een veel grotere waarde dan in 1999. Stond het toen nog voor ongeveer €100 miljard op de balans, bij de laatste herwaardering in juli is de waarde van het goud tot bijna €550 miljard gestegen. Ondanks het feit dat verschillende centrale banken goud verkochten, staat de goudvoorraad nu tegen een veel hogere waarde op de balans. Europese centrale banken profiteren dus mee van een stijging van de goudprijs.
De waardestijging van de goudvoorraad wordt op de balans van het Eurosysteem bijgeschreven via de herwaarderingsreserve. Deze balanspost werkt als een soort buffer die Europese centrale banken kunnen gebruiken om een eventuele afwaardering op andere bezittingen op te vangen. Hoe hoger de goudprijs, hoe groter deze buffer wordt. Na de herwaardering van de goudreserve in juli bedroeg deze balanspost ruim €540 miljard.
Waardestijging goudvoorraad komt terug op de 'Revaluation account' van het Eurosysteem (Bron: ECB)
Europese centrale banken verkochten goud, maar de waarde nam toe
Van valutareserve naar goudreserve
De stijging van de goudprijs zorgde de afgelopen twintig jaar ook voor een geleidelijke transitie van valutareserves naar goud. In 1999 bestonden de reserves van centrale banken in het Eurosysteem nog voor ruim 60% uit vreemde valuta en voor minder dan 40% uit goud. De afgelopen twintig jaar is het zwaartepunt geleidelijk verschoven richting goud. Nu liggen de verhoudingen precies andersom. En dat terwijl Europese landen in deze periode een deel van hun goud hebben verkocht. Een verdere stijging van de goudprijs is dus geen bedreiging voor de euro, omdat de reserves van centrale banken in de Eurozone daardoor in waarde toenemen.
Andere centrale banken hebben dit concept overgenomen, want ook China en Rusland waarderen hun goudvoorraad tegenwoordig tegen de marktwaarde. Dat betekent dat ook hun balans sterker wordt bij een hogere goudprijs. Dit in tegenstelling tot de Amerikaanse Federal Reserve, die slechts over goudcertificaten beschikt. Het goud is eigendom van de Amerikaanse overheid. De Federal Reserve kan dit dus niet herwaarderen om verliezen elders op de balans op te vangen.
Goud versus valutareserves Eurosysteem
Goud versus valutareserves Eurosysteem
Goudwaardestandaard
Op dit moment vertegenwoordigt de goudvoorraad van alle centrale banken in het Eurosysteem een waarde van ongeveer €550 miljard. Dat lijkt veel, maar op een balanstotaal van €6,3 biljoen is dat slechts 8,7%. Dat is ook maar een fractie van de ruim €3,2 biljoen aan staatsobligaties die centrale banken in de Eurozone hebben opgekocht en de €1,59 biljoen aan liquiditeit die de ECB aan banken heeft uitgeleend onder het TLTRO programma. Toch is dat voldoende om een monetaire reset in gang in te zetten. We zullen u uitleggen hoe dat precies in zijn werk zou kunnen gaan.
De afgelopen jaren hebben centrale banken voor honderden miljarden aan staatsobligaties, bedrijfsobligaties en hypotheekleningen opgekocht. Sommige centrale banken zijn zelfs al begonnen met het opkopen van ETF's en aandelen. Daarmee werpen centrale banken zich op als een parkeerplaats voor slechte leningen en fungeren zij in feite als een soort 'bad bank'. Dat is niet zonder risico's. Als een centrale bank veel van dit soort slechte bezittingen op haar balans plaatst ondermijnt dat namelijk het vertrouwen in haar munt.
Door een deel van de reserves in goud aan te houden kan een centrale bank de rol van 'bad bank' op een geloofwaardige manier invullen. In het slechtste scenario moet ze haar papieren bezittingen (gedeeltelijk) afschrijven, maar dat kan (deels) worden opgevangen doordat de goudprijs onder deze omstandigheden meestal stijgt. Een centrale bank die veel goud op haar balans heeft staan is dus beter in staat om verliezen op te vangen. In het geval van de ECB kunnen die verliezen worden opgevangen via de herwaarderingsreserve.
Balanstotaal Eurosysteem (Bron: ECB)
Goudvoorraad versus balanstotaal Eurosysteem
Goud vertegenwoordigt nog maar een klein gedeelte van de totale balans
Conclusie
Door de goudvoorraad tegen marktwaarde op de balans te plaatsen erkent de centrale bank dat de waarde van haar munt fluctueert ten opzichte van goud. Daar gaat een disciplinerende werking van uit, omdat mensen bij gebrek aan vertrouwen in de valuta hun vermogen altijd in fysiek goud kunnen bewaren. Zeker als goud is vrijgesteld van btw. Dat dwingt centrale banken om op een geloofwaardige manier monetair beleid te voeren. Tegelijkertijd geeft een goudvoorraad vertrouwen in de balans van de centrale banken. Dit is wat De Nederlandsche Bank op haar website schrijft over goud:
Aandelen, obligaties en ander waardepapier: aan alles zit een risico. Als het tegenzit, kunnen koersen dalen. Maar, crisis of niet, een baar goud houdt altijd waarde. Centrale banken als DNB hebben daarom van oudsher veel goud in huis. Goud is namelijk het ultieme appeltje voor de dorst: het vertrouwensanker voor het financiële stelsel. Als het hele systeem instort, biedt de goudvoorraad een onderpand om opnieuw te beginnen. Goud geeft vertrouwen in de kracht van de balans van de centrale bank. Dat geeft een veilig gevoel.
De goudvoorraad biedt op verschillende manieren onderpand om opnieuw te beginnen. Het kan gebruikt worden voor herkapitalisatie van het financiële systeem, maar ook als basis voor een nieuw monetair systeem. Nu is de kans dat we terugkeren naar een soort goudstandaard niet zo groot, maar het is een optie die een centrale bank kan overwegen om vertrouwen te geven aan haar eigen munt. Ook in een extreem scenario waarin de muntunie bijvoorbeeld uit elkaar valt. Het is dan ook geen toeval dat de zuidelijke landen als Griekenland, Italië, Spanje en Portugal tijdens de Europese schuldencrisis geen gram goud hebben verkocht. Ook zij weten dat de goudvoorraad van essentieel belang is en dat het niet verstandig zou zijn om het tegen de huidige prijs te verkopen.
Met de introductie van de euro hebben Europese landen succesvol een alternatief voor de dollar gelanceerd. De munt heeft de kredietcrisis en de Europese schuldencrisis overleefd en lijkt nu ook de coronacrisis te doorstaan. Daarmee heeft de euro het ongelijk bewezen van talloze economen en analisten die diverse malen het einde van de munt voorspelden. Toch heeft de euro wel veel van haar glans verloren. De munt is vandaag de dag niet meer de solide en harde munt zoals de oprichters die voor ogen hadden. Ook de ECB heeft de afgelopen jaren de spreekwoordelijke geldpers aangezet, waarmee ze haar onafhankelijkheid heeft opgegeven. De euro is daardoor meer een zachte munt geworden, die buigt voor politieke druk.
Daarmee is het gouden fundament van de euro echter niet van tafel. Sterker nog, de laatste jaren hebben meer centrale banken in het Eurosysteem hun goud teruggehaald naar eigen land. Ook hebben de zuidelijke eurolanden zoals gezegd geen gram goud verkocht. Daaruit kunnen we concluderen dat goud nog steeds een belangrijke reserve blijft voor Europese centrale banken. Een reserve die vertrouwen geeft in de kracht van de Europese munt.
