In artikel leest u een passage uit ons boek Van Goud tot Bitcoin! Hierin nemen we de fundamenten van ons geldsysteem onder de loep en tonen we aan dat centrale banken ineffectief monetair beleid voeren. Door de opkomst van het schaduwbankieren kunnen ze de geldhoeveelheid niet meer bijsturen en kunnen ze de markt niet meer van voldoende liquiditeit voorzien. En wat ze nooit zullen toegeven: Het opkopen van staatsleningen blijkt zelfs averechts te werken...
Hieronder volgt het eerste deel van een tweeluik, het tweede deel plaatsen we volgende week.
QE als noodgreep
De rol van centrale banken is sterk veranderd nu banken, schaduwbanken en de geld- en kapitaalmarkt functioneren op basis van onderpand. Ze kunnen de markt niet meer voorzien van de liquiditeit die in tijden van crisis nodig is. Centrale banken creëren namelijk wel dollars of euro’s, maar geen onderpand. De gereedschapskist moest dus worden gevuld met nieuwe experimentele maatregelen. In januari 2009 begon de Fed Interbancaire leningen droogden op na de financiële crisis van 2008 (Bron: Federal Reserve) 162 met het opkopen van hypotheekleningen en later ook staatsleningen.
Het beleid werd kwantitatieve verruiming (Quantitative Easing, oftewel QE) genoemd. Het idee erachter was dat dit opkoopprogramma banken van liquiditeit voorzag, zodat die meer krediet konden verlenen. Een andere belangrijke redenering was dat met dit beleid de lange rente kon worden verlaagd, om zo het lenen goedkoper te maken. Het beleid was experimenteel, maar niet nieuw. De Japanse centrale bank was in 2001 de eerste die deze monetaire techniek uitprobeerde. Toen dit besluit viel was er één lid binnen het monetaire beleidscomité dat tegenstemde, namelijk Eiko Shinotsuka. Zij gaf aan dat kwantitatieve verruiming niet kon werken. Ze was van mening dat private banken verantwoordelijk waren voor de geld- en kredietcreatie, maar dat zij nog te gehavend waren om risico’s te kunnen nemen. Shinotsuka kreeg gelijk. Japanse banken bleven op hun handen zitten, hoeveel staatsleningen de BoJ ook aankocht. Het opkopen van staatsleningen kon ook periodieke liquiditeitsproblemen niet verhelpen.
Ook de Fed kwam er al snel achter dat QE onvoldoende effectief was om de liquiditeit in het financieel systeem te verruimen. Ondanks het opkoopprogramma ontstonden in 2011 toch weer liquiditeitsproblemen. De enorme hoeveelheid bankreserves die de centrale bank had gecreëerd door staats- en hypotheekleningen op te kopen, voorkwam niet dat er frictie ontstond in het financiële systeem. Brian Sack, een hoge ambtenaar bij de Fed, zei daarover in een Fed-vergadering:
“Mag ik een opmerking toevoegen? Wat uw vraag over reserves betreft: zoals ik in de briefing heb opgemerkt, zien we financieringsdruk ontstaan. We zien veel meer discussie over de mogelijke behoefte aan liquiditeitsfaciliteiten. Ik heb in mijn briefing gezegd dat de FX-swapfaciliteiten kunnen worden gebruikt, maar we hebben ook discussies gezien over faciliteiten van het type TAF in marktrapporten. De liquiditeitsdruk is dus behoorlijk groot. En ik denk dat het de moeite waard is erop te wijzen dat dit allemaal gebeurt met 1,6 biljoen dollar aan reserves in het systeem.”
Ondanks twijfels over de effectiviteit van de QE-programma’s, gingen centrale banken er gewoon mee door. Het werd onderdeel van het normale monetaire beleid. Nu vele programma’s later, door vele centrale banken wereldwijd, komen ze langzaam tot de conclusie dat het beleid niet de gewenste effecten heeft en zelfs averechts kan uitpakken.
Doel van QE
Centrale banken zeggen verschillende dingen te bereiken met QE. Het zogenaamde portfolio effect is er één van. Hiermee bedoelen ze dat de staatsleningen en hypotheekleningen die ze opkopen bij banken worden vervangen door liquide middelen, door bankreserves. Dit wordt ook wel substitutie genoemd. De aanname van centrale banken was dat banken met meer reserves ook meer krediet zouden verlenen. De praktijk wijst echter uit dat banken in tijden van QE juist hun kredietverlening terugschroeven. Waarschijnlijk gebeurt dit omdat QE met name wordt ingezet bij financiële onrust, wanneer de vraag naar krediet onder zowel consumenten als bedrijven daalt. Het laat duidelijk zien dat kredietverlening door banken niet alleen afhankelijk is van de hoeveelheid bankreserves in het systeem.
Een tweede doel van QE is het verlagen van de rente. Door obligaties op te kopen daalt de rente, waardoor lenen goedkoper wordt. Dat zou bedrijven aansporen meer te investeren en particulieren om meer te consumeren, wat de economische groei zou bevorderen. Het werkt echter niet goed, het massaal opkopen van hypotheekleningen en staatsleningen heeft maar een gering effect. De centrale bank van Nieuw-Zeeland heeft bijvoorbeeld becijferd dat de rente slechts een half procent is gedaald na een gigantisch opkoopprogramma van maar liefst 10 procent van het bbp! Het is dan ook niet de centrale bank die de rente omlaag brengt, maar de markt.
In precaire omstandigheden vluchten financiële partijen naar het meest veilige onderpand, met hogere waardering van staatsleningen en dus dalende rentes tot gevolg. Als een centrale bank onder deze omstandigheden een opkoopprogramma begint, koopt ze datgene op wat al erg gewild is. Ze lift mee op een golf die al in beweging is gezet en heeft daardoor maar een beperkte invloed op de beweging van de rente. Al in 2014 was Richard Fisher, toen lid van de Board of Governors van de Fed, zich hiervan bewust:
“Samenvattend wil ik opmerken dat, zoals ik al eerder zei, de meeste van deze variaties die zijn voorgesteld zeer on-Bagehot-achtig zijn. En wat ik daarmee bedoel, is dat twisting [of QE en yield caps - SB] inhoudt dat activa worden gekocht waar beleggers naar toe vluchten, niet activa waar ze vandaan wegvluchten.”
Met ‘twisting’ doelt Fisher op het opkopen van lange leningen om de rente omlaag te brengen, gefinancierd door de verkoop van leningen met kortere looptijden. De Fed deed dit echter op het moment dat de markt ook massaal lange leningen kocht. Volgens Fisher was deze techniek dan ook ‘on-Bagehot-achtig’, omdat de Fed met dit beleid geen liquiditeit creëerde voor een markt in problemen. Volgens Walter Bagehot, eind 19e eeuw een invloedrijk econoom, was het de taak van een centrale bank om in tijden van stress banken van voldoende liquiditeit te voorzien, maar tegen een hoge rente, als ’lener in laatste instantie’. QE brengt geen liquiditeit. Hooguit stabiliseert het de waarde van staatsleningen en bedrijfsleningen onder stressvolle omstandigheden. Dit brengt echter weer andere problemen met zich mee.
Meer weten? Lees verder in ons boek Van goud tot Bitcoin!
Klik hier om het boek te bestellen
Van Goud tot Bitcoin!
