Vorige week gaf Mario Draghi zijn laatste persconferentie als president van de ECB. Na acht jaar zal hij het stokje overdragen aan de Française Christine Lagarde. Wat is er de afgelopen acht jaar allemaal gebeurd? En hoe laat hij de centrale bank achter? Tijd om terug te blikken op acht jaar monetair beleid in crisistijd.
Voordat Mario Draghi in 2011 de rol van Trichet overnam had hij al een succesvolle carrière in de financiële wereld achter de rug. Hij werkte in de jaren negentig bij het Italiaanse ministerie van Financiën. Daarna ging de Italiaan aan de slag bij de Amerikaanse zakenbank Goldman Sachs. Van 2006 tot en met 2011 was hij gouverneur van de Italiaanse centrale bank, waarna hij de overstap maakte naar de ECB in Frankfurt.
Eurocrisis
Draghi was nog maar net begonnen bij de ECB toen de Europese schuldencrisis uitbarstte. De financiële crisis waaide over vanuit de Verenigde Staten en bracht de zwakkere banken en overheden aan het wankelen. De rente op staatsleningen van Griekenland schoot omhoog, waarna ook andere landen als Spanje, Portugal en Italië in de problemen kwamen.
Beleggers begonnen te twijfelen aan de kredietwaardigheid van deze landen, omdat de crisis hun begroting uit het lood had geslagen. Ook waren de schulden in deze landen veel te hoog. Afspraken die de Europese landen bij de introductie van de euro hadden gemaakt over maximaal 3% tekort en maximaal 60% staatsschuld werden immers toch al niet nageleefd.
Draghi moest ingrijpen om het uiteenvallen van de muntunie te voorkomen. Niemand was er zeker van of de euro nog wel kon voortbestaan, indien een groot land als Italië eruit zou vallen. Een zogeheten default zou enorme schade kunnen toebrengen aan de stabiliteit van het financiële systeem. Het was niet alleen bedreigend voor de Italiaanse bevolking, maar misschien nog wel meer voor banken, pensioenfondsen en verzekeraars in de eurozone.
Whatever it takes'
Het keerpunt van de Europese schuldencrisis kwam in de zomer van 2012. Draghi zei in een toespraak dat hij binnen zijn mandaat van prijsstabiliteit alles zou doen wat nodig is om de euro overeind te houden. Hij stelde noodliquiditeit beschikbaar aan de probleemlanden, waarna het vertrouwen in de kredietwaardigheid van deze landen terugkwam.
Deze woorden bleken genoeg om de obligatiemarkt te kalmeren, en daarmee ook de financiële sector. De noodfaciliteit voor landen bleek uiteindelijk zelfs helemaal niet nodig te zijn. De blufpoker van Draghi pakte goed uit en al snel kreeg hij in de financiële media de bijnaam 'Super Mario' voor zijn dappere optreden.
Toch was het verhaal daarmee niet afgelopen, want in de jaren die volgden werkte de crisis door in de reële economie. In veel Europese landen steeg de werkloosheid en gingen de consumentenbestedingen omlaag. Ook daalden de huizenprijzen, omdat banken terughoudend werden met kredietverlening. Deflatie was het nieuwe gevaar dat bestreden moest worden.
Rente omlaag
In een poging de inflatie weer omhoog te krijgen zette Draghi twee onconventionele instrumenten in. Voor het eerst in de geschiedenis verlaagde de centrale bank onder zijn leiding de rente tot onder nul. Banken moesten voortaan geld betalen om overtollige reserves te parkeren bij de centrale bank. Dat zou banken aansporen tot een verlaging van de spaarrente, in de hoop dat consumenten daardoor minder sparen en meer geld uitgeven.
Het tweede onconventionele instrument was het inmiddels beruchte opkoopprogramma. In navolging op andere centrale banken begon de ECB staatsobligaties van landen op te kopen. Critici noemden dit monetaire financiering, maar het Europees Hof van Justitie stelde de centrale bank in het gelijk. Draghi kreeg een vrijbrief om voor honderden miljarden aan staatsleningen en bedrijfsleningen op te kopen.
Ruim vijf jaren later is de balans van de ECB opgeblazen met €2.600 miljard aan schuldpapier. En daar blijft het niet bij, want in september besloot de centrale bank het opkoopprogramma opnieuw te activeren. Een disproportionele maatregel, zo oordeelden verschillende (voormalig) centraal bankiers.
De erfenis van Draghi
De belangrijkste verdienste van Draghi is dat hij zich aan zijn woord heeft gehouden en daarmee de euro overeind hield. Had hij de Europese schuldencrisis geheel aan de vrije markt overgelaten, dan was de monetaire unie misschien inderdaad uit elkaar gevallen. Financiële instellingen in de sterkere eurolanden hadden ook schuldpapier van de zuidelijke landen op hun balans staan, waardoor de crisis de potentie had om zich over heel Europa te verspreiden.
Wanneer een centraal bankier de mogelijkheid heeft om een crisis naar de toekomst te schuiven, dan zal hij die mogelijkheid altijd aangrijpen. Geen enkele centraal bankier wil natuurlijk verantwoordelijk gehouden worden voor het uiteenvallen van de muntunie. Draghi had in 2012 dus eigenlijk geen andere optie dan de crisis voor zich uit te schuiven.
Van acute crisis naar sluipende crisis
Een acute crisis werd vermeden, maar daar is een sluipende crisis voor in de plaats gekomen. Het beleid van de ECB heeft de rente immers naar een historisch dieptepunt gebracht. Door de lage rente zijn er bubbels ontstaan in aandelen, obligaties en in vastgoed. Ook zijn er door de lage rente veel investeringen gedaan die bij een normale rente niet mogelijk waren.
Het heeft geleid tot perverse prikkels in het financiële systeem. Consumenten kunnen makkelijker geld lenen dan ooit tevoren en overheden worden van links tot rechts aangespoord hun begrotingsdiscipline los te laten. Dat opent de weg naar nog meer overheidsbemoeienis in de economie. En dan hebben we het nog niet eens gehad over de rampzalige gevolgen van de lage rente voor spaargeld en het pensioen.
De lage rente is de voedingsbodem voor een nieuwe crisis, die vroeg of laat tot uitbarsting zal komen. Hoe centrale banken dat gaan oplossen, dat blijft een groot vraagteken. Als schulden wegstrepen of weg inflateren niet wenselijk is, dan moeten we misschien toch gaan kijken naar een herkapitalisatie van het monetaire en financiële systeem. Geen wonder dat centrale banken daarom wereldwijd hun goudvoorraden veiligstellen.
Deze column verscheen eerder op Goudstandaard
