De les van de laatste financiële crisis is dat de Federal Reserve niet langer lender of last resort, maar dealer of last resort is. Monetaire stimulering was niet nodig om inflatie aan te jagen, maar om de geldmarkt en de kapitaalmarkt overeind te houden. Ook interventies in de repomarkt sinds halverwege september kunnen we vanuit dit perspectief bezien.
Ruim tien jaar na het uitbreken van de kredietcrisis staan centrale banken nog steeds in crisismodus. De rente blijft uitzonderlijk laag en zowel de ECB als de Fed ondersteunen de markt met opkoopprogramma's. Hebben centrale banken de situatie wel onder controle? Of lopen ze nog steeds achter de feiten aan?
Volgens econoom en hoogleraar Perry Mehrling is de rol van de Amerikaanse centrale bank gedurende de kredietcrisis fundamenteel veranderd. Hij onderscheidt vier fasen, waarin de functie van de Fed veranderde van 'lender of last resort' naar 'dealer of last resort'. In de volgende video uit 2010 laat hij zien wat er vooraf ging aan de ongekende opkoopprogramma's van de Fed.
Bear Stearns
Voor de financiële crisis was de beleidsrente het belangrijkste instrument van de Fed. Dat veranderde met de val van Bear Stearns, toen de centrale bank zelf liquiditeit moest verstrekken. Na de val van Lehman Brothers en AIG verloor de markt het vertrouwen in hypotheekleningen als veilig onderpand. Vanaf dat moment moest ze zelf liquiditeit beschikbaar stellen via de repomarkt.
De Fed had op dat moment niet genoeg staatsobligaties op haar balans staan om dat te doen. Daarom begon ze obligaties op te kopen, de veelbesproken stimuleringsprogramma's die we kennen als 'quantitative easing'. De Fed voorkwam een ineenstorting van de geldmarkt door alle twijfelachtige hypotheekleningen op haar eigen balans te plaatsen. Dit is geen expansief monetair beleid.
De ontwikkeling van de balans van de centrale bank laat zien waarom het omvallen van Bear Stearns en later ook Lehman Brothers en AIG zo'n keerpunt was in de crisis. Dit waren belangrijke marktpartijen en het omvallen van deze financiële instellingen markeerde het stapsgewijs opdrogen van marktliquiditeit.
Dealer of last resort
Wat er op de balans van de centrale bank gebeurde was het volgende: Voor de crisis werden hypotheekleningen als onderpand gebruikt in de geldmarkt. Door twijfels over de kredietwaardigheid van dit schuldpapier begon het systeem te haperen en ontstond er een acute crisis in de geldmarkt. Kredietverlening die plaatsvond binnen de geldmarkt vond vanaf dat moment plaats met tussenkomst van de Federal Reserve, die de waarde van het onderpand garandeerde.
Nieuwe crisis in de geldmarkt?
Sinds de crisis en met de komst van nieuwe Basel III regulering werkt de markt op basis van reserves die banken aanhouden bij de centrale bank, zogeheten excess reserves. Met het afbouwen van de balans probeerde de Fed een deel van deze reserves uit de markt te halen.
Dat liep niet zoals gepland, want in september werd de centrale bank verrast door een plotselinge liquiditeitscrisis. Voor het eerst sinds 2008 opende ze het noodloket voor banken. In een volgend Insider artikel gaan we daar verder op in.
Lees ook:
- Wat is er aan de hand in de repomarkt?
- ‘Liquiditeit is geen kwestie van kwantiteit, maar van gedrag’
- Van goud naar Global Finance (Deel I)
- Weten centrale banken wel waar ze mee bezig zijn?
De Fed is voor het eerst sinds 2008 weer actief op de repomarkt (Bron: St. Louis Fed)
