De ECB heeft veel meer staatsobligaties opgekocht dan vooraf was afgesproken. Toen de centrale bank in 2015 begon met het opkopen van staatsobligaties beloofde ze maximaal 33% van de totale staatsschuld van een land op te kopen. Maar nu blijkt de centrale bank achter de schermen een veel hogere limiet van 50% te hanteren. In een nieuwe presentatie van de Raad van Bestuur van de centrale bank wordt dit hogere percentage voor het eerst genoemd. Sinds de lancering van het nieuwe opkoopprogramma vorig jaar heeft de centrale bank veel obligaties opgekocht.
Het eerste opkoopprogramma van de ECB was nog gebonden aan strenge regels. Naast de limiet van 33% hanteerde de centrale bank ook een vaste verdeelsleutel voor het opkopen van staatsleningen. Daarmee probeerde de centrale bank aan haar uitgangspunt van marktneutraliteit vast te houden. Ze zou niet meer staatsobligaties opkopen van Italië dan van Duitsland. Deze goede intenties bleken niet opgewassen tegen de realiteit. Bij het nieuwe opkoopprogramma van de coronacrisis gingen deze twee principes al overboord. Het gevolg is dat de centrale bank naar verhouding nu meer staatsobligaties opkoopt van de zuidelijke landen. Ook heeft ze van sommige landen, waaronder Duitsland, Nederland en Finland, al veel meer dan 33% van de staatsschuld op haar balans.
ECB gaat buiten haar boekje
De ECB lijkt de controle over het opkoopprogramma kwijt te zijn geraakt. Niet alleen kan de marktneutraliteit niet meer garanderen, ook houdt ze zich niet aan de eerder gestelde limiet van 33%. En dat terwijl de centrale bank zelf waarschuwt voor de negatieve effecten van het overschrijden van die limiet: "De limiet van 33% is een middel om marktwerking en prijsvorming te vrijwaren en om het risico te beperken dat de ECB een dominante schuldeiser van de regeringen van de eurozone wordt."
Het monetaire beleid van de centrale bank staat onder een vergrootglas, omdat er steeds meer kritiek is op het opkoopprogramma. De economie groeit weer en de inflatie ligt ver boven de doelstelling van de ECB. Daarom zou een verkrapping van het monetaire beleid gewenst zijn. Toch is de ECB terughoudend met het afbouwen van de stimulering, omdat de rente op staatsobligaties van de zuidelijke eurolanden daardoor kan stijgen. Toen begin november geruchten over tapering naar buiten kwamen schoot de Italiaanse rente omhoog. Het renteverschil tussen Duitse en Italiaanse 10-jaars leningen liep op tot 1,37 procentpunt. Dat was het hoogste niveau sinds oktober vorig jaar.
Schatting van percentage staatsschuld op balans ECB (Bron: Frederik Ducrozet)
Renteverschillen
De ECB probeert met haar opkoopprogramma renteverschillen tussen staatsobligaties van verschillende eurolanden onder controle te houden. Dat wordt lastiger als ze haar opkoopprogramma gaat afbouwen. Vooral Italië profiteerde van het opkoopprogramma dat tijdens de coronacrisis werd opgestart. Het renteverschil met de meest veilige Duitse staatslening zakte vanaf het hoogtepunt van 2,8 in het voorjaar van 2020 naar minder dan 1 procentpunt vorige maand. Tijdens de Europese schuldencrisis was het renteverschil zelfs 5 procentpunt. De vraag is dan ook hoe de centrale bank deze balanceer act zal voortzetten. Het is problematisch als ze meer dan de helft van de staatsschuld van een land op haar balans heeft, maar het is ook problematisch als de afbouw van het opkoopprogramma leidt tot grotere renteverschillen in de muntunie. De ECB zal waarschijnlijk de weg van de minste weerstand kiezen.
Dit artikel verscheen eerder op Holland Gold
